리더스북 출판사의 제공으로 제임스 알투처가 집필한 '워렌 버핏 실전 투자'도서의 내용일부를 모네타를 통해서 제공코져 합니다. 금세기 최고의 투자자, 오마하의 현인, 미국에서 가장 영향력 있는 경제인, 투자의 귀재, 가치투자의 전설로 불리우는 워렌 버핏의 투자노하우를 맛보는 좋은 기회가 될겁니다.

 

워렌 버핏은 자신이 “15퍼센트의 필립 피셔와 85퍼센트의 벤저민 그레이엄”이라고 주장한다. 이 말은 버핏이 안전마진 전략을 바탕으로 약간의 집중투자 전략을 사용했음을 의미한다. 1957년부터 1969년까지 벌였던 헤지펀드 활동들과 개인 포트폴리오 활동들을 유심히 살펴보면 이 말에 신뢰가 갈 뿐만 아니라 그가 옳다는 생각이 들기도 한다. 항상 안전마진을 찾는다는 그의 최우선 철학도 마찬가지이다.

그러면 필립 피셔(Philip Fisher)의 집중투자 전략과 벤저민 그레이엄 및 데이비드 도드의 안전마진 전략, 그리고 안전마진을 확보하기 위한 분산투자 전략에 대해 알아보도록 하자. 그런 다음에는 버핏이 실제로 투자한 두 가지 사례를 통해 그가 그레이엄-도드 식 투자법을 어떻게 적용했는지 살펴보도록 하자.

피셔에 대한 몇 가지 이야기부터 시작하자. 《위대한 기업에 투자하라 Common Stocks and Uncommon Profits》의 저자인 필립 피셔는 평균 이상의 성장 잠재력을 가진 몇몇 기업만을 대상으로 집중적인 포트폴리오를 짜서 매수하는 방식을 추천했다.

그러면 평균 이상의 성장 잠재력이 있는지에 대해서는 어떻게 확인할까? 그 방법은 다음과 같다.

 

- 매출 증가를 살펴본다.

 

- 연구개발(R&D) 비용이 증가하는지 본다. R&D 비용을 늘리는 회사는 경쟁사들

  보다 앞서 나가면서 미래의 매출도 늘려나갈 수 있기 때문이다.

 

- 인구통계를 감시한다. 해당 회사가 활동하는 시장의 수요가 계속해서 커질지

  알아본다.

 

- 경영진이 강력한 리더십을 갖추었는지 알아보고, 주주들과의 의사소통은 직접

  적이면서 솔직하게 하는지 살펴본다.

 

경영진에 대한 정확한 정보는 어떻게 얻을 수 있을까? 피셔는 고객과 경영진 그리고 직원 및 기타 투자자와 언론인을 만나서 인터뷰해보는 방법을 제시했다. 어떤 식으로건 정보를 얻으라는 것이다.

피셔는 또 집중투자의 열렬한 팬이었다. 집중투자란 몇 가지 주식만을 집중적으로 사서 투자하는 걸 말한다. 한 번에 몇 가지 주식에만 집중할 수 있다는 면에서 직관적인 생각이다. 만일 당신이 200가지 주식을 동시에 관리한다면 각 주식의 움직임을 모두 파악하기가 힘들기 때문에 최상의 경우라도 전체 시장의 흐름을 따라갈 수밖에 없을 가능성이 훨씬 크다.

 

피셔가 제시한 투자방법에 대해서 최근 흥미로운 연구가 이루어졌다. 예를 들어 그가 말한 대로 기업의 R&D 비용을 확인하는 게 항상 유용하지 않다는 주장도 나왔다. 회사의 R&D 비용 지출이 단순한 회계상의 속임수일 수도 있다는 것이다. 그러나 미래의 주식시장의 성과와 관련지어서 R&D 비용을 파악하는 방법도 나왔다.

 

한편 기업들의 지적재산에 대한 연구를 전문으로 하는 컨설팅회사인 CHI리서치에 따르면, 기업의 특허 포트폴리오가 미래 주가의 예언자 역할을 한다. 특허 포트폴리오의 상태는 무엇보다도 차후 인용횟수(forward citation;자사의 특허를 향후 자사나 타사에서 인용하는 경우를 말하는 것으로 자사의 기술에 영향을 받거나 유사한 연구개발을 하는 회사의 동향을 파악하는 방법)와 관련된 통계를 보면 확인할 수 있다. 이 수치가 높을수록 R&D 비용이 제대로 쓰이고 있다는 것을 의미한다.

 

1989년부터 1998년까지 CHI리서치는 특허 인용 횟수와 기술 순환 주기 등과 같은 특허 품질 지표들을 토대로 해서 가장 저평가된 25개 회사의 주식들을 선별하는 검사법을 만들었다.

 2000년에 기술주들이 상당히 큰 폭으로 내렸을 때도 특허와 R&D 비중이 높은 기업들은 S&P500지수에 상장된 기업들의 평균수익률을 꾸준히 상회했고, 심지어 나스닥에 상장된 기업들의 평균수익률도 큰 차로 앞질렀다.

 

분산투자(diversification)에 대해서는 그레이엄과 도드의 팬들과 피셔의 팬들 사이에 줄다리기가 계속되고 있다. 피셔는 추적 및 연구와 관리를 쉽게 하려면 몇 가지 주식들로만 포트폴리오를 구성해야 한다고 주장한다. 즉 ‘집중 포트폴리오’를 짜야 한다는 것이다. 반면 그레이엄과 도드는 좀더 광범위한 분산투자를 옹호한다. 피셔가 내세운 주장의 핵심은 포트폴리오에 많은 주식들을 넣을수록 일일이 움직임을 추적하기가 힘들다는 것이다.

 

버핏의 주장대로 “광범위한 분산투자는 투자자들이 자신이 뭘 하는지 모르고 있을 때에만 필요하다.”는 것이다. 이와 관련해서 로버트 해그스트롬은 《워렌 버핏 포트폴리오 The Warren Buffett Portfolio》와 《워렌 버핏 투자법 The Essential Buffett》에서 집중 포트폴리오의 가치에 대해서 정말로 훌륭한 연구를 보여주었다.

 

이 분야에서 큰 호평을 받았던 학술 연구의 예로는 미시간대학교의 클레멘스 지알름(Clemens Sialm) 및 루 정(Lu Zheng) 교수와 그들의 조교인 마신 칵퍼치크(Marcin Kacperczyk)가 공동으로 쓴 논문을 들 수 있다. 그들이 1984부터 1999년까지의 뮤추얼펀드에 대한 자료를 샅샅이 검토한 후 내린 결론은, 집중 포트폴리오로 이루어진 펀드가 분산 포트폴리오로 이루어진 펀드보다 수익률이 높다는 것이다. 일반적으로 광범위한 분산투자를 전제로 한 펀드처럼 능동적 관리가 필요한 펀드의 수익률이 시장 평균을 하회하는 데 반해 전자는 시장 평균을 상회하는 수익률을 올리는 경향을 나타냈다. 이처럼 시장 평균수익률을 상회한 건 주로 1980년대와 1990년대였으며, 분야별로 상관관계가 없었기 때문에 기술주에만 집중투자를 해서 수익률이 높았던 것은 아니었다.

 

이유는 확실하다. 몇 가지 주식만으로 포트폴리오를 구성해서 운용하는 매니저는 200가지가 넘는 주식으로 포트폴리오를 짜서 운용하는 매니저에 비해서 각 주식에 대해서 더 좋은 정보를 얻을 수 있다. 이러한 정보의 우위는 결과적으로 전체 수익률을 제고하는 데 크게 기여했고, 이것이 바로 버핏과 피셔의 주장이 정확히 일치하는 부분이다.

그레이엄과 도드가 함께 쓴 《증권분석》은 분량만 700쪽이 넘는 방대한 책이지만 그 기본 메시지는 ‘안전마진’이라는 한 단어로 요약할 수 있다. ‘조사와 접근’이라는 장에서 저자들은 “투자활동의 목적은 철저한 분석을 통해 원금 보존과 만족할 만한 수익률을 내는 것이며, 이 목적에 부합하지 않는 활동은 투기이다.”라고 말했다.

 

그레이엄은 이후 “철저한 분석과 원금 보존 그리고 만족할 만한 수익률은 기본적이면서도 항상 지켜져야 하는 원칙이다.”라고 말했다. 누군가 XYZ 주가가 올라가고 있다는 내부 정보를 당신에게 줄 경우 당신은 아직 XYZ에 대해서 철저한 분석을 하지 못한 상태일 게 분명하다. 이때 당신이 포트폴리오의 레버리지를 200퍼센트 올리면서 XYZ 주식만 산다면 스스로에게 안정적인 수익을 약속하지 못하게 될 것이다. 그리고 당신이 돈을 잃는다면 수익률도 만족할 만하지 못할 가능성이 높다. 그레이엄의 생각은 주식, 채권, 차익거래, 심지어 보험에서조차 버핏의 거래와 투자의 기본이 되기 때문에 여기서 ‘안전’에 대한 그레이엄의 생각을 좀더 면밀히 검토해볼 필요가 있다.

 

                                                                                                         (다음편 계속)